【浙商轻工】新巨丰：业绩符合预期，期待收并购落地加速成长

【浙商轻工】新巨丰：业绩符合预期，期待收并购落地加速成长

✨22A公司实现收入16.08亿元（+29.48%），其中Q4实现收入4.86亿元（+28%），产能释放&伊利体系中渗透率提升驱动成长，实现归母净利润1.7亿元（+7.84%），食品卡、铝箔、PE均处高位拖累盈利释放。23Q1实现收入4.33亿元（+23.89%），增速略有下降主要系春节前核心备货期受疫情影响，实现归母净利润4181万元（+19.24%），剔除激励费用影响后+45.53%，原材料下行，公司盈利能力持续释放。

✨分赛道&产品看，22年液态奶无菌包装贡献收入15.75亿元（+30.86%），收入占比提升至98%，碳酸饮料收入2701万元（-14.85%）。其中，枕包：公司在伊利体系中占比超80%，预计增速10%左右；砖包：份额提升核心品类，22年公司取得优酸乳产品订单，预计22年实现50%-60%高增；钻包：随产能释放，份额稳步爬升预计实现30%-40%增长。

✨产能有序释放，伊利体系份额持续提升，内生增长确定性突出。22年公司产能持续扩张，年底达180亿包，实现总销量115亿包，单价0.14元/包（同比-1.6%），维持下降趋势，23年利乐进行提价，公司目前以订单为核心，未跟随调整，我们预计单品类单价23年或维持稳定，若考虑砖包、钻包占比提升，平均单价有望提升。产能方面23H2新增40亿包，24年进一步新增100亿包，22年公司在伊利体系中份额20%-25%，23年未跟随提价情况下公司与利乐产品单价差距达15%-20%，性价比突出，看好公司在伊利体系中份额进一步提升并消化产能。

✨原材料Q2有望加速下行，盈利弹性突出。22A公司毛利率17.23%（-10.06pct），主要系食品卡、铝箔、PE等原材料高位与运输费用会计口径调整，剔除影响后22A毛利率20.13%（-7.16pct），若以相同运输费用占比测算，公司Q1毛利率21.88%相比22Q3已提升3.64pct，环比亦持续上行。展望23Q2，阔叶浆&针叶浆快速下行，原纸或同步，公司纸原材料库存1-2周，有望充分受益，驱动盈利释放。

✨公司内生增长确定性突出，23年中外延收购或有望落地加速成长，此后公司将进一步加快产业整合步伐，驱动内外延高增。当前仅考虑内生业绩下，我们预计23-25年实现利润2.35/3.19/4.08亿元，对应PE30/22/17X，维持“买入”评级。