【海通轻工】为什么我们现在推荐箱板纸？

【海通轻工】为什么我们现在推荐箱板纸？

1、供需边际改善：

【国内供给压力减小】，23年龙头新增产能延迟投放，21-22年中小产能部分清退（300万吨+），【进口冲击减弱】，23年关税调整降低进口纸成本200-300元/吨，导致进口量增加，国内纸价调整后已经低于进口纸价，后续进口边际预计减少，【需求持续改善】，国内3月表观需求261万吨，同比-0.7%，环比+7.7%，5月下旬-6月存需求提升预期。

2、成本较22年回落：

【国废供需趋宽，价格中枢回落】，4月21日国废价格1572元/吨，较年初-18.08%，同比-33.08%，疫情放开后废纸回收通畅+纸厂限产压低价格，【煤价回落降低能源成本】，大厂多采用自备电厂热电联产，动力煤价格较22年均价回落300元/吨+，对应吨纸120元/吨成本优化，【废纸浆进口提升&均价回落，减少木浆用量】，23年1-3月国内累计进口废纸浆96.13万吨，同比增长29.95%，3月进口均价304.39美元/吨，同比回落33%，且进口废纸浆可以对木浆形成部分替代，减少针叶/本色浆用量

3、价格触底回升，吨纸扭亏为盈并有望逐步达到历史盈利中枢

【大厂箱板纸已实现盈利】，以山鹰为例，22年Q1-3吨纸亏损扩大，23年1-3月亏损逐月收窄，4月实现盈利，【纸价企稳回升】，3月下旬龙头提价，箱板瓦楞纸价格触底回升，瓦楞纸至今已反弹100元/吨，箱板纸略有回升，【后续纸价有望持续提升，盈利向200-300元/吨靠拢】，国内价格与进口已倒挂100-200元/吨，进口纸压制消除，考虑到服务效率、纸品质量，国内价格至少存在300-400元/吨提涨空间，后续内需复苏叠加进口纸减少，国内供需改善后纸价有望持续上涨，年内吨盈利有望逐步修复至200-300的历史中枢水平。

4、纸企估值处于低位，弹性充足

【山鹰、玖龙PB低位】，山鹰0.72xPB，玖龙0.6xPB，历史低位（历史中枢山鹰1.07x，玖龙0.97x），【合理吨盈利对应市值空间充足】，山鹰目前产能750万吨，200-300元/吨盈利对应年化利润15-22.5亿元，8-12xPE估值下上涨空间充足。