【中金医药】微电生理-U（688351.SH）：1Q23收入受渠道调整扰动，期待集采放量进展

【中金医药】微电生理-U（688351.SH）：1Q23收入受渠道调整扰动，期待集采放量进展

大家好，微电生理-U（688351.SH）公布1Q23业绩：收入5,213万元，同比下降6.3%；归母净亏损同比扩大至933万元（1Q22净亏损16万元）；扣非归母净亏损同比扩大至1,531万元（1Q22净亏损153万元）。由于电生理集采落地执行前经销商进货意愿较低，公司收入低于我们预期。

集采中选到落地执行存在时间差，1Q23收入下滑主要系渠道调整影响。福建电生理联盟集采于去年12月产生中选结果，首年协议采购量于2023年4月起执行，具体执行日期由联盟各地区确定。我们观察到：福建省于3月22日开展中选产品三方协议签订工作，4月14日起正式执行中选结果；河南、江西等省份均于4月30日起正式执行。1Q23公司处在经销商价格协商阶段，渠道进货意愿不强，订货量相应减少。我们认为剩余省份会在未来3-4个月陆续落地跟进，同时2Q集采开始执行会较好推动公司收入增长。结合去年同期低基数，我们认为2Q业绩存在环比及同比反弹机会。

终端手术量恢复良好，看好电生理赛道成长性和集采放量机会。公司表示1Q23手术量30%增长。若不考虑疫情反复，我们预计2023年行业/公司电生理手术量增速超过20%/40%。本次电生理联盟集采涉及27省区市，但中选产品平均降价仅49.35%，降幅远低于冠脉支架、人工关节、脊柱国采，为企业保留了合理利润空间。2023年2月，公司TrueForce压力导管在上海市胸科医院等数家中心完成上市后首批房颤治疗，我们看好集采中标缩短公司入院进程，加速房颤消融术式的全国推广和进口替代。

在研管线顺利推进。1Q23，公司研发费用同比增长40.5%至2,345万元。4月14日，子公司鸿电医疗的射频消融RDN系统治疗未控及顽固性高血压成功完成首例患者入组，该系统可与公司Columbus三维标测系统联用以实现精准定位消融。此外，公司冷冻消融系统、第四代三维标测系统均于2022年12月递交NMPA注册申请，公司预计2023年获批；PFA临床入组中，公司预计2023年完成入组，2025年获批。

维持盈利预测不变。维持跑赢行业评级和基于DCF模型（WACC 10.3%，永续增长2.0%）的目标价31.0元不变，较当前股价有44.2%上行空间。